Kraken xStocks कोलेटरल: टोकनाइज़्ड स्टॉक्स बने DeFi कैपिटल
दो साल तक, ऑन-चेन रियल-वर्ल्ड एसेट्स पर हर डेक एक ही बात कहता था: सिक्योरिटी को टोकनाइज़ करो, कीमत को मिरर करो, ऐसे रेल पर सेटल करो जो कभी सोते नहीं। ठीक है। उपयोगी है। उबाऊ है। जो हिस्सा गायब था वह यह था कि टोकन असल में कुछ ऐसा करे जो आपके Fidelity अकाउंट में पड़ा Apple का एक शेयर नहीं कर सकता।
वह हिस्सा इस महीने आ गया। Kraken ने Kraken xStocks कोलैटरल का स्विच ऑन कर दिया, जिससे यूज़र्स क्रिप्टो पोज़िशन के साथ-साथ perpetual futures के लिए AAPLx, NVDAx और TSLAx जैसी टोकनाइज़्ड इक्विटीज़ को मार्जिन के रूप में पोस्ट कर सकते हैं। इस वाक्य को फिर से पढ़ें। Nvidia का एक शेयर, जिसे Backed Finance ने रैप करके Solana पर जारी किया है, अब BTC-PERP पर लीवरेज को बैक कर रहा है। RWA थीसिस में चुपचाप एक दूसरी टांग आ गई।
मुझे लगता है कि यह इस साल टोकनाइज़ेशन में सबसे कम आंकी गई चाल है, और यह तब हो रही है जब न्यूज़ साइकल स्टेबलकॉइन लाइसेंसिंग पर मुग्ध है।
RWA रैपर से टोकनाइज़्ड इक्विटीज़ DeFi प्रिमिटिव तक
अब तक, एक xStock एक रसीद थी। आप AAPLx रखते थे, Backed स्विट्ज़रलैंड के एक bankruptcy-remote SPV में अंडरलाइंग Apple शेयर रखता था, कीमत रेफरेंस को मिरर करती थी, और सेटलमेंट ऑन-चेन होता था। यह एक रैपर है। यह एक प्रिमिटिव नहीं है।
प्रिमिटिव वह state का टुकड़ा है जिसके खिलाफ दूसरे प्रोटोकॉल कंपोज़ करते हैं। स्टेबलकॉइन उस दिन प्रिमिटिव बने जब Aave ने USDC को कोलैटरल के रूप में लिस्ट किया, न कि उस दिन जब Circle ने पहला मिंट किया। ETH उस दिन प्रिमिटिव बना जब MakerDAO ने उसे स्वीकार किया। टोकन उतना ही दिलचस्प है जितने उसके खिलाफ उधार देने को तैयार बैलेंस शीट्स।
Kraken का xStocks को futures कोलैटरल के रूप में स्वीकार करना उस क्षण का इक्विटी समकक्ष है। यह सबसे बड़ा वेन्यू नहीं है और यह permissionless DeFi भी नहीं है। लेकिन यह पहला गंभीर मैचिंग इंजन है जो एक टोकनाइज़्ड पब्लिक इक्विटी को सिंथेटिक टिकर की बजाय फंजिबल कैपिटल के रूप में treat करता है।
Backed Finance xStocks ही क्यों, खासतौर पर
कोलैटरल मॉडल तभी काम करता है जब wrapper कानूनी रूप से साफ हो। Backed की संरचना एक स्विस जारीकर्ता है, 1:1 बैक्ड, योग्य धारकों द्वारा रिडीम करने योग्य, जिसमें रेफरेंस एसेट ऑफ-चेन कस्टडी में है और एक कानूनी दावा है जो जारीकर्ता के विफल होने के बाद भी बना रहता है। यह स्मार्ट कॉन्ट्रैक्ट से ज़्यादा मायने रखता है। एक मार्जिन डेस्क ऐसे कोलैटरल को स्वीकार नहीं कर सकती जिसे उसे अस्पष्ट वरिष्ठता के साथ स्विस दिवालियापन न्यायालय के ज़रिए unwind करना पड़ सकता हो।
इसकी तुलना Terra और Mirror पर पुराने सिंथेटिक-स्टॉक प्रयोगों से करें, जहां "शेयर" एक ऐसी debt position थी जो एक अस्थिर एसेट से कोलैटरलाइज़्ड थी और किसी भी वास्तविक चीज़ पर कोई कानूनी दावा नहीं था। वे ध्वस्त हो गए। इसलिए नहीं कि टोकनाइज़्ड इक्विटीज़ खराब हैं, बल्कि इसलिए कि बिना रिडेम्पशन पथ के एक सिंथेटिक महज एक दांव है।
Backed उबाऊ संस्करण है। उबाऊपन ही वह चीज़ है जो बैलेंस शीट खोलती है। वही तर्क जो मैंने Canton के $2B राउंड के बारे में दिया था और इस बारे में भी कि क्यों BlackRock का BUIDL अब कॉर्पोरेट बॉन्ड्स को टारगेट कर रहा है न कि degen yield के पीछे भाग रहा है।
वह RWA कैपिटल एफिशिएंसी कहानी जिसे कोई प्राइस नहीं कर रहा
यह वह हिस्सा है जिसे बाज़ार ने अभी तक नहीं पकड़ा। अगर AAPLx किसी विनियमित फ्यूचर्स वेन्यू पर अच्छा कोलैटरल है, तो तीन चीज़ें सच हो जाती हैं, मोटे तौर पर इसी क्रम में:
आगे क्या देखना है
- टोकनाइज्ड Apple का एक होल्डर अब इक्विटी एक्सपोजर और क्रिप्टो एक्सपोजर के बीच चुनाव नहीं करता। वे एक ही अकाउंट में Apple होल्ड कर सकते हैं और उसके मुकाबले ETH को शॉर्ट कर सकते हैं। यह एक पोर्टफोलियो मार्जिनिंग फीचर है जिसके लिए संस्थाएं लेगेसी प्राइम ब्रोकर्स पर भारी कीमत चुकाती रही हैं।
- टोकनाइज्ड इक्विटीज की कैरी कॉस्ट घटती है, क्योंकि टोकन अब ऐसी ऑप्शनालिटी जेनरेट करता है जो अंडरलाइंग शेयर नहीं करता। यह समय के साथ NAV पर एक छोटे प्रीमियम के रूप में दिखना चाहिए, जो कि ग्रेस्केल ट्रस्ट्स के साथ उल्टे हुए की तुलना में एक स्वस्थ संस्करण है।
- हर दूसरे टोकनाइजेशन जारीकर्ता, Ondo, Superstate, Franklin, Securitize, के पास अब एक बेंचमार्क है कि "असली" उपयोगिता कैसी दिखती है। सिर्फ बचत खाते के रूप में यील्ड-बेयरिंग T-bills नहीं, बल्कि एक सक्रिय ट्रेडिंग बुक में कोलैटरल।
RWA कैपिटल एफिशिएंसी 2022 से एक स्लाइडवेयर वाक्यांश रहा है। यह पहला संस्करण है जिसे मैं वास्तव में माप सकता हूं।
यह कहां टूटता है (और अभी कहां नहीं)
कुछ ईमानदार समस्याएं:
- Kraken का कोलैटरल इंजन केंद्रीकृत है। हेयरकट, लिक्विडेशन लॉजिक और पात्रता वेन्यू द्वारा तय की जाती है। यह DeFi नहीं है। यह DeFi की ओर एक पुल है।
- xStocks 24/7 ट्रेड होते हैं लेकिन अंडरलाइंग इक्विटी मार्केट नहीं होता। पुराने रेफरेंस प्राइस के खिलाफ वीकेंड लिक्विडेशन एक वास्तविक जोखिम है, और इस पर 10x लगाने से पहले मैं हेयरकट शेड्यूल देखना चाहूंगा।
- सामान्य कारणों से U.S. व्यक्ति अधिकांश xStocks प्रोडक्ट्स से बाहर हैं। दुनिया का सबसे तरल इक्विटी कैपिटल पूल अभी भाग नहीं ले सकता।
- एक वेन्यू कोई बाजार नहीं है। जब तक कोई दूसरा रेगुलेटेड एक्सचेंज या Aave जैसा कोई ऑन-चेन मनी मार्केट इन्हें उचित ओरेकल के साथ लिस्ट नहीं करता, यह प्रिमिटिव सिंगल-सोर्स है।
इनमें से कोई भी थीसिस को खत्म नहीं करता। इसका सीधा मतलब यह है कि अगले बारह महीने इस बारे में हैं कि कौन से दूसरे और तीसरे वेन्यू जुड़ते हैं, और क्या कोई ऑन-चेन लेंडर रूढ़िवादी LTV के साथ AAPLx लिस्ट करने का साहस रखता है। मैं Aave गवर्नेंस के एक साल से कम में आगे बढ़ने की बजाय Morpho या किसी Compound फोर्क पर दांव लगाऊंगा।
आगे क्या देखना है
दिलचस्प संकेत शांत किस्म के होंगे। क्या Kraken के परपेचुअल्स पर ओपन इंटरेस्ट कोलैटरल बदलाव के बाद उल्लेखनीय रूप से बढ़ता है। क्या Solana के DEXs पर AAPLx की कीमत Backed के NAV से थोड़े प्रीमियम पर ट्रेड होने लगती है। क्या कोई दूसरा जारीकर्ता, Backed नहीं, एक अलग कानूनी ढांचे के साथ एक प्रतिस्पर्धी रैपर लॉन्च करता है और उसे लिस्ट कराने की कोशिश करता है।
और सबसे बड़ा सवाल: क्या कोई अमेरिकी ब्रोकर-डीलर यह देखकर यह महसूस करता है कि वे जो सिक्योरिटी पहले से बेचते हैं, उसका टोकनाइज्ड संस्करण कागजी वाले से बेहतर बैलेंस शीट रखता है। वही वह क्षण होगा जब रैपर एक जिज्ञासा से कुछ ज्यादा बन जाएगा।
टोकनाइज्ड इक्विटीज चार साल से एक ऐसा समाधान रही हैं जो किसी उपयोग के मामले की तलाश में था। वह उपयोग का मामला वही निकला जिसने स्टेबलकॉइन्स को अहम बनाया था। किसी ने आखिरकार टोकन को पैसे की तरह माना।